연준, 사모 신용 및 스테이블코인 위험 증가로 금융 시스템 내 "쌍둥이 시한폭탄" 경고
그림자 금융 2.0: 시장 안정을 위협하는 보이지 않는 레버리지
연방준비제도(Fed)는 면밀히 주시되는 4월 금융 안정 보고서에서 전통적인 규제 보호 장치에서 벗어나 운영되는 금융 영역의 두 곳, 즉 사모 신용 시장과 스테이블코인에 대한 경종을 울렸습니다. 중앙은행은 전반적인 금융 취약성을 "보통"으로 평가했지만, 이러한 병행 금융 시스템이 위기 시 시장 충격을 증폭시킬 수 있다는 우려가 커지고 있음을 밝혔습니다.
그림자 금융은 일반적인 규제를 받는 은행 시스템 외부에서 발생하는 신용 제공과 같은 금융 중개 활동을 의미합니다. 이러한 활동은 은행과 유사한 기능을 수행하지만 규제 감독이 덜한 비은행 금융 기관에 의해 수행됩니다.
한 시스템 위험 평가 전문가는 "'그림자 금융 2.0'이라고 부를 수 있는 것의 출현을 목격하고 있습니다."라고 말했습니다. "이번의 차이점은 이러한 시장이 전례 없는 속도로 확장되고 있으며, 상호 연결에 대한 가시성이 훨씬 낮다는 것입니다."
연준의 보고서는 금융 시장에 중요한 시점에 나왔습니다. 최근 가격 하락과 4월 동안의 변동성 확대에도 불구하고 주식에서 주거용 부동산에 이르기까지 여러 부문에 걸쳐 자산 가치가 여전히 높은 수준을 유지하고 있습니다. 한편, 금융 부문 레버리지는 특정 영역, 특히 헤지 펀드에서 현저히 높은 수준으로 상승했으며, 최근 시장 혼란 속에서 부분적으로 해소되기 전에는 10년 만에 최고 수준에 도달했습니다.
사모 신용: 2조 3천억 달러 규모의 "숨겨진 레버리지" 문제
아마도 가장 우려스러운 점은 사모 신용 계약의 폭발적인 증가이며, 이는 연준의 직접적인 감독에서 벗어난 금융 의무의 그물을 만들었습니다. 보고서에 따르면 사모 신용 펀드를 포함한 비은행 금융 기관에 대한 은행 대출 익스포저는 2조 3천억 달러로 급증했습니다.
글로벌 사모 신용 시장 규모 성장 및 전망 (운용 자산 기준)
| 출처/기관 | 현재 시장 규모 (AUM) | 과거 참조 | 미래 전망 |
|---|---|---|---|
| 국제결제은행 (BIS) | 2조 5천억 달러 (2024년) | 2억 달러 (2000년대 초) | 명시되지 않음 |
| Dechert LLP | 2조 달러 (2024년) | 명시되지 않음 | 명시되지 않음 |
| McKinsey & Company | 2조 달러 (2023년 말) | ~2천억 달러 (2009년) | 명시되지 않음 |
| White & Case | 1조 6천억 달러 (2024년) | ~4천억 달러 (2014년) | 명시되지 않음 |
| Morgan Stanley | 1조 5천억 달러 (2024년 초) | 1조 달러 (2020년) | 2029년까지 2조 6천억 달러 |
| Moody's | 명시되지 않음 | 명시되지 않음 | 2028년까지 3조 달러 |
| BlackRock | 명시되지 않음 | 명시되지 않음 | 2028년까지 3조 5천억 달러 |
| 글로벌 대출 규모 | 1조 2천억 달러 이상 (2024년) | 1천억 달러 (2010년) | 명시되지 않음 |
직접 대출 펀드, 기업 개발 회사 (BDC) 및 담보 대출 채무 (CLO) 웨어하우스를 포함한 이러한 사모 대출 기관은 어려운 투자 환경에서 수익을 추구하는 연기금과 보험 회사에 의해 연간 15-20%의 놀라운 속도로 계속 증가하고 있습니다.
규제 당국이 이러한 성장에 대해 특히 우려하는 이유는 높은 레버리지와 낮은 투명성이 결합되어 있기 때문입니다. 연준의 보고서는 기업의 수익이 감소하면 사모 신용 시장의 취약한 차용인이 채무 불이행 위험에 직면하여 금융 시스템을 통해 연쇄 반응을 일으킬 수 있다고 지적합니다.
한 월스트리트 주요 회사의 시장 전략가는 "사모 신용 생태계는 본질적으로 감독이 적지만 규제를 받는 기관과 상당한 상호 연결이 있는 병행 은행 시스템을 만들었습니다."라고 설명했습니다. "특히 우려스러운 점은 이러한 대출이 분기별로 모델 기반으로 평가된다는 것입니다. 즉, 현실이 따라잡기 전에 악화가 6~9개월 동안 숨겨져 있을 수 있습니다."
이 보고서는 사모 신용 시장 내의 몇 가지 구조적 취약성을 강조합니다.
- 대출의 70-80%가 변동 금리이므로 경기 침체 동안 금리가 높은 수준으로 유지되면 상당한 현금 흐름 위험이 발생합니다.
- Covenant-lite 구조가 지배적이어서 고통의 초기 경고 신호가 적습니다.
Covenant-lite 대출은 기존 대출에 비해 차용인에 대한 제한(Covenant)이 적은 유형의 자금 조달입니다. 이 구조는 일반적으로 차용인에게 더 유리한 조건을 제공하지만 재정 감독 감소로 인해 대출 기관에 대한 잠재적 위험을 증가시킬 수 있습니다.
- 단기 웨어하우스 라인(대부분 1년 미만)은 자금 조달이 고갈되면 유동성이 낮은 2차 시장으로 자산 판매를 강요할 수 있습니다.
한 베테랑 신용 관리자는 "서서히 타는 지급 능력 문제입니다."라고 말했습니다. "위험이 하루아침에 현실화되는 것은 아니지만, 발생하면 증폭 효과가 상당할 수 있습니다."
스테이블코인: 걷잡을 수 없이 성장하는 디지털 "런어블"
디지털 자산 측면에서 연준의 보고서는 2022년 테라 스테이블코인의 극적인 붕괴 이전 수준을 넘어선 시가 총액 2,350억 달러에 도달한 급증하는 스테이블코인 시장을 겨냥합니다.
시간에 따른 스테이블코인 시가 총액
| 날짜 | 총 시가 총액 (USD) | 참고 사항 |
|---|---|---|
| 2021년 1월 | < 500억 달러 | 초기 강세 시장 단계. |
| 2022년 3월 | ~1,675억 달러 | 강세 주기 최고점. |
| ~ 2022년 4월 | ~1,900억 달러 | 테라/루나 붕괴 이전 최고점. |
| 2022년 11월 | ~1,500억 달러 | 테라/루나 붕괴 이후 회복. |
| 2023년 6월 | ~1,270억 달러 | 2023년 중반 수치 (DefiLlama / DL News). |
| 2023년 8월 | ~1,212억 달러 | 꾸준한 성장 단계 시작. |
| 2024년 2월 | ~1,380억 달러 | 지속적인 회복. |
| ~ 2024년 중반 | ~2,389억 달러 | 최근 시장 규모 (DefiLlama). |
| 2025년 1월 | ~2,110억 달러 | 2025년 초에 새로운 사상 최고치. |
| 2025년 2월 | ~2,250억 달러 | 강력한 전년 대비 성장. |
| ~ 2025년 1분기 | ~2,335억 달러 | 1분기 성장 스냅샷. |
| 2025년 3월 | ~2,320억 달러 | 2025년 4월 현재 보고된 수치. |
스테이블코인 '런'은 은행 런과 유사하며, 사용자가 코인이 페그를 유지하는 능력에 대한 신뢰를 잃고 보유 자산을 상환하기 위해 서두를 때 발생합니다. 이러한 신뢰 상실은 기본 메커니즘의 실패로 인해 발생하여 테라 루나에서 볼 수 있듯이 급격한 매도와 잠재적 붕괴로 이어질 수 있습니다.
시장 위기를 연구하는 한 금융 역사학자는 "스테이블코인 시장에서 보고 있는 것은 고전적인 금융 공황 구조이며, 단지 더 새로운 기술을 기반으로 구축되었습니다."라고 말했습니다. "그들은 안정적인 가치를 약속하지만 종종 다양한 정도의 유동성과 위험이 있는 자산을 보유합니다. 상환이 가속화되면 즉각적인 상환과 더 느린 자산 청산 간의 불일치가 완벽한 런 조건을 만듭니다."
이 보고서는 스테이블코인 생태계의 몇 가지 우려스러운 측면을 자세히 설명합니다.
- 준비금 풀에는 여전히 약 15%의 비재무부 채권 위험이 포함되어 있으며, 여기서 1bp의 가격 오류도 전체 코인의 안정성을 위협할 수 있습니다.
- 상환은 몇 분 안에 처리될 수 있지만 기본 담보는 며칠에 걸쳐 청산되어 고전적인 런 역학을 만듭니다.
- 규제 감독은 여전히 파편화되어 있어 대부분의 스테이블코인의 달러 표시 특성을 고려할 때 문제가 재무부 채권 및 환매 조건부 채권 시장으로 직접 확산될 위험이 높아집니다.
사모 신용 위험의 점진적인 특성과 달리 연준은 스테이블코인을 신뢰가 무너질 경우 갑자기 현실화될 수 있는 잠재적인 "빠르게 타는 유동성 문제"로 특징짓습니다.
누가 공격 라인에 서 있습니까?
연준의 분석은 이러한 위험 중 하나가 현실화될 경우 다양한 시장 참여자 간의 특정 취약성을 식별합니다.
사모 신용 침체에서는 부동 금리 부채에 크게 의존해온 스폰서 지원 롤업, 특히 중간 시장 차용인이 첫 번째 희생자가 될 가능성이 높습니다. 사모 신용 차량에 대한 상당한 회전 신용 시설과 미인출 약정을 보유한 지역 은행과 수탁 은행이 다음 압력에 직면하고, 이어 수익률 향상을 위해 선순위 CLO 트랜치를 구매한 생명 보험 회사가 뒤따릅니다.
스테이블코인의 경우 코인을 마진으로 게시하는 시장 조성자와 암호화폐 거래 회사가 상환이 가속화되면 즉각적인 유동성 위기에 직면할 수 있습니다. 단기 자금 조달 데스크는 재무부 채권 수요가 급증하면 파급 효과를 경험하고, 스테이블코인 거래에서 발생하는 교환 수수료에 비즈니스 모델이 의존하는 핀테크 회사는 수익 흐름이 빠르게 악화될 수 있습니다.
숨겨진 단층선: 2차 효과 및 정책 와일드카드
이러한 직접적인 영향 외에도 연준의 보고서는 각 부문의 초기 충격을 증폭시킬 수 있는 우려스러운 2차 효과를 설명합니다.
사모 신용 경색은 CLO 지분에서 상당한 시장 평가 갭을 노출하여 부실 가격으로 대출 패키지 판매를 강요할 수 있습니다. 사모 펀드 수익률은 심각한 타격을 입어 글로벌 금융 위기 동안 볼 수 있었던 수준을 넘어선 2차 펀드 할인을 유도할 수 있는 유한 파트너의 유동성 요구를 유발할 수 있습니다.
스테이블코인 상환은 한 시장 참여자가 "Dash for Cash 2.0"이라고 묘사한 것을 유발할 수 있습니다. 즉, 머니 마켓 펀드가 순매수자에서 강제 채권 판매자로 전환되어 정부 담보 환매 조건부 채권 시장에 파급 효과를 일으키는 시나리오입니다.
정책 대응은 또 다른 불확실성을 더합니다. 이 보고서는 바젤 최종 게임 규정의 시행으로 은행의 미인출 약정에 더 높은 위험 가중치가 할당될 수 있으며, 이는 사모 대출 기관에 대한 신용 한도의 갑작스러운 배급을 유발할 수 있다고 지적합니다. 스테이블코인의 경우 가능한 법률 또는 행정 조치로 인해 FDIC 스타일의 준비금 요구 사항이 부과될 수 있습니다. 이는 규정을 준수하는 발행인에게는 이익이 되지만 다른 발행인에게는 실존적 위협이 될 수 있습니다.
증가하는 위험 속에서 기회 찾기
냉철한 평가에도 불구하고 시장 참여자들은 이러한 진화하는 위험 환경에서 새로운 기회를 보고 있습니다.
일부 정교한 투자자는 신용 등급 하락이 가속화되면 비대칭적 수익 프로필을 생성하면서 투자 등급 신용 부도 스왑과 함께 이러한 포지션을 페어링하면서 곧 출시될 CLO 빈티지의 위험 트랜치를 공매도하는 전략을 모색하고 있습니다. 다른 투자자들은 유동성 프리미엄이 확대될 때 큰 할인으로 부실 2차 유한 파트너십 지분을 매입할 수 있도록 포지셔닝하고 있습니다.
디지털 자산 공간에서는 규제 대상 수탁 코인과 해외 알고리즘 코인 간에 차익 거래 기회가 발생할 수 있습니다. 재무부 채권 대 오버나이트 인덱스 스왑 베이시스 확대는 스테이블코인 발행인에 영향을 미치는 규제 헤드라인을 활용할 수 있는 또 다른 방법을 제공할 수 있습니다.
5년 전망
연준의 장기 평가는 미국 기업 레버리지에서 사모 신용의 비중이 12% 미만으로 안정될 가능성이 높지만, 채무 불이행 주기는 투자자 수익 기대치를 한 자릿수로 재설정할 수 있음을 시사합니다. 영구 자본 구조를 가진 생존자는 2030년대의 지배적인 "그림자 은행"으로 부상할 수 있습니다.
스테이블코인의 경우 이 보고서는 한 분석가가 디지털 유로달러와 유사한 "준 주권적 지위"를 달성할 수 있는 두세 개의 코인과 적어도 하나의 주요 코인이 새로운 세대의 글로벌 유동성 규제를 촉진하는 불안정한 나선형을 경험할 수 있는 양분된 미래를 예측합니다.
한 전직 금융 규제 기관은 "이러한 겉보기에는 별개의 위험을 하나로 묶는 것은 전통적인 감독 프레임워크 외부에 있다는 것입니다."라고 지적했습니다. "두 경우 모두 균열은 주기 후반에 나타나는 경향이 있으며 스트레스가 시작되면 놀라운 속도로 확대됩니다."
연준은 투자자에게 분명한 메시지를 전달합니다. 이러한 쌍둥이 취약성 주변을 주의 깊게 탐색하는 동시에 이러한 위험 중 하나가 현실화될 경우 잠재적인 시스템적 영향에 대비하십시오. 한 베테랑 트레이더가 요약한 것처럼 "사모 신용은 내일의 문제이고, 스테이블코인은 오늘의 문제일 수 있습니다. 어느 쪽이든 현명한 접근 방식은 시스템적 위험을 헤지하면서 이러한 새로운 단층선이 불가피하게 만드는 잘못된 가격 책정을 선택적으로 수확하는 것입니다."
현재 금융 시스템은 순조롭게 운영되고 있으며, 연준은 4월에 악화되었지만 재무부 및 주식 시장의 유동성이 기능적으로 유지되었다고 언급했습니다. 그러나 이 보고서는 금융 혁신이 종종 규제 프레임워크보다 빠르다는 것을 극명하게 상기시켜 줍니다. 이는 이러한 새로운 취약성에 세심한 주의를 기울이는 사람들에게 위험과 기회를 모두 제공합니다.